4月6日，惠誉评级已确认中资企业北京首创城市发展集团有限公司(首创城发)的长期外币发行人违约评级为"BBB"、International Financial Center Property Ltd.(IFC)的长期外币发行人违约评级为"BBB-"。上述评级的展望维持负面。

惠誉已确认Central Plaza Development Ltd(Central Plaza)30亿美元中期票据(中票)计划的评级为‘BBB’，Central Plaza 作为首创城发的融资类特殊目的公司，其上述票据的评级与首创城发的信用状况相关联。该中票计划下所发行票据的评级将取决于最终的融资结构和担保人情况。

惠誉已确认Central Plaza票息率3.85%、2025年7月到期的4.5亿美元高级票据的评级为"BBB-"，票息率5.75%、5亿美元次级永续证券的评级为"BB"。上述证券由IFC提供担保，并由北京首都创业集团有限公司(首创集团;BBB/负面，独立信用状况：bb)提供维好协议。惠誉同时确认Central Plaza票息率4.65%、2026年1月到期的5亿美元高级无抵押票据的评级为"BBB"，该票据由首创华星国际投资有限公司(首创华星, BBB/负面)提供担保，并由首创集团提供维好协议。

(资料图片)

惠誉根据其《母子公司关联性评级标准》将首创城发的评级与其实力更强的母公司首创集团的评级等同。

评级展望为负面反映出，首创城发母公司首创集团的发行人违约评级存在下修压力，评级是否下修取决于集团和首创城发去杠杆计划的执行风险。负面展望亦反映出惠誉预期，自2023年起首创集团的利息覆盖倍数将趋弱。

首创城发"bb"级的独立信用状况受到其较强财务灵活性的支持，但受到其较弱业务状况和高杠杆率的限制。作为占用母公司约半数资金投入的子公司，首创城发的独立信用状况是首创集团评级的主要驱动因素。

关键评级驱动因素

与母公司的评级相关联：首创城发是首创集团的全资子公司，成立于2021年6月，旨在对首创集团的房地产资产和业务进行重组，包括首创置业股份有限公司(首创置业)运营的市场化房地产开发业务、首创经中(天津)投资有限公司(首创经中)运营的政策性土地开发和保障性住房项目，以及租赁住房和基础设施建设等其他政策性业务。惠誉依据其母子公司关联性评级标准，基于母子公司在法律、战略和运营层面的关联性评估结果，将首创城发的评级与首创集团的评级等同。

“中等”法律关联性：首创集团及其境外融资平台首创华星为首创城发提供的担保低于首创城发总债务的20%。惠誉通常会在担保高于20%时才会将法律关联性评定为 “中等” ，但鉴于首创集团为首创城发的全部境外资本市场证券(共计14.5亿美元)提供了维好协议，惠誉对首创城发的法律关联性评定在《母子公司关联性评级标准》的基础上做出调整。惠誉认为，首创集团将继续为首创城发提供法律支持，尤其在其将政策性业务全部注入首创城发后更是如此。

“高”战略关联性：惠誉认为，首创城发对首创集团具有较高战略重要性，原因在于首创城发承担了母公司土地一级开发、棚户区改造、保障性住房和长租项目的政策性角色。首创城发在首创集团总资产中的占比约为一半，并贡献了集团约30%的EBITDA。

“中等”运营关联性：首创城发与首创集团的管理层和品牌重合度较高。首创城发的全部董事会成员及主要管理层均由首创集团任命，且其战略和财务规划亦由首创集团进行指导。然而，首创集团三大主要业务板块之间的运营协同效应有限，导致惠誉将其整体运营支持意愿评定为“中等”。

政府支持惠及首创城发：惠誉认为首创集团获得的政府支持料将惠及首创城发。惠誉认为，首创城发的光年城项目(由首创经中承接)是中国京津冀一体化开发计划的核心组成部分，并且是政府为首创集团提供支持的关键驱动因素。该开发计划旨在将北京的非首都功能疏解到周边地区，从而使北京仅承担文化、政治、国际交往和科技创新中心的城市功能。

去杠杆是维持评级稳定的关键：得益于国企地位，首创城发具有较强的财务灵活性，并且致力于通过加速对其位于北京和天津的大面积土地进行一级开发和利润实现来去杠杆。首创城发正与当地政府商讨制定可行的计划，并有望于2023年下半年取得重大突破。惠誉认为，首创城发去杠杆过程存在较大的执行风险，因此惠誉评定为负面展望体现了该因素。

惠誉预计，未来两年首创城发的杠杆率(净债务/开发物业资产净值，包括天津和北京大兴区一级土地的预估值)将依然维持在45%以上，该水平将导致惠誉采取负面评级行动。但是如果首创城发能够成功执行去杠杆计划，或可将杠杆率降至45%以下。

销售额及盈利能力疲弱：惠誉在杠杆率敏感性阈值触发条件基础上收窄5个百分点来捕捉首创城发业务端的风险情况，这是由于，鉴于规模较小、区域多元化程度较低且市场地位较弱，首创城发的业务状况弱于"bb"级同业公司。2022年首创城发的总销售额同比下滑51%，大于国有房企平均为20%的降幅。惠誉认为，销售额疲弱主要是由于该公司在天津、昆明和重庆市等供应过剩或需求疲软的城市的业务敞口较高。惠誉预期，2023年首创城发的销售额将在2022年的低基数基础上下滑5%。

首创城发的资金回报效率((EBITDA +合资公司利润)/资金投入)约为1%，是同业公司中最低之一，原因主要在于资金周转率(总营收/资金投入)较低，且EBITDA利润率有所恶化。但是，惠誉认为，在房地产行业普遍低迷的当下，尤其是考虑到该公司的融资成本相对较低，盈利能力的重要性不及财务灵活性和财务结构。

IFC的评级较首创城发的评级低一个子级：IFC由首创城发间接持股100%。惠誉认为，首创城发在战略层面为IFC提供支持的意愿为“中等”，因为IFC是首创城发的主要海外投资平台。惠誉认为，首创城发在运营层面为IFC提供支持的意愿为“较高”，因为IFC是由母公司全面管理的一个重要海外业务部门。投资者们知晓，尽管母子公司品牌不同，但IFC为首创城发集团的房地产开发业务所需的境外资本市场证券提供担保。首创城发在法律层面为IFC提供支持的意愿为“较低”，因为首创城发未向IFC提供任何担保。

评级推导摘要

与首创城发最相近的同业公司是北京首都开发控股(集团)有限公司(首开集团，BBB/稳定，独立信用状况：bb)，后者亦是北京的三大国有房地产开发商之一。首创城发45%至50%的杠杆率与首开集团相当。首开集团的权益销售额为350亿元人民币左右，大于首创城发的规模(约200亿元人民币)。首开集团的资金回报效率为2%至3%，略优于首创城发，且其核心市场地位亦高于首创城发。

惠誉认为首开集团的开发物业业务状况优于首创城发。不过，惠誉认为如果首创城发能够按计划完成去杠杆，两家公司在独立信用状况方面则更具可比性。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2023年总销售额同比下滑5%，2024年持平(2022年为-51%)。 考虑到2022年基数较低，2023年销售额同比降幅收窄;

- 未来两年的回款率为90%(2022年为114%);

- 考虑到首创城发持有充足的土地储备和管理层保守的拿地策略，惠誉假设未来两年的土地补充面积为已售总楼面面积的0.2倍(2022年为0.4倍);

- 新增融资成本为5.5%，因为首创城发可能主要通过融资成本相对稳定的境内借款来再融资。

评级敏感性

首创城发的发行人违约评级敏感性：

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 若不符合负面评级敏感性，惠誉则将展望调整为稳定

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 首创集团的发行人违约评级恶化

- 惠誉认为首创集团为首创城发提供支持的意愿或能力趋弱

首创城发的独立信用状况敏感性：

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 若不符合负面评级敏感性，独立信用状况则保持稳定

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 杠杆率(净债务/物业资产净值，包括天津和北京大兴的土地)持续维持在45%以上

- 相较于同业公司，首创城发的销售额及市场地位持续下滑

流动性及债务结构

充足的流动性：截至2022年前9个月末，首创城发持有的171亿元人民币可用现金可完全覆盖其168亿元人民币短期债务，包括一年内可回售债券。截至2022年第一季度末，首创城发从中国农业银行股份有限公司(A/稳定)、中信银行股份有限公司(BBB/稳定)和中国建设银行股份有限公司(A/稳定)等获得1,609亿元人民币授信额度，其中1,067亿元人民币未使用。

鉴于该集团与境内外银行保持长期合作关系且其为国有企业，惠誉预计其可维持充足的流动性用于开发成本、土地出让金支付和偿债。

发行人简介

首创城发是工业集团首创集团的全资子公司，首创集团为北京市国有资产监督管理委员会100%持股公司。

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