2022年11月以来房地产利好政策密集出台以及防控优化后，房地产销售环比有一定改善，即使同比仍有下行，进入2023年，房地产支持政策继续推进加码，配合低基数效应显现，我们认为2023年房地产销售走势转而向上可能性较大。我们认为受到明确支持的优质未出险民营房企销售反弹力度大、同比跌幅相对有限、融资倾斜度高，信用资质改善确定性高。我们认为，对于大部分投资者来说，国有房企近期受市场调整影响收益率有较大幅度上升，而实际风险较小、甚至在本轮调整中还有弯道超车的现象，风险收益性价比更高。

正文

(相关资料图)

销售跟踪：根据中国指数研究院数据，2022年12月重点跟踪的70个城市有45个披露了全月周度销售数据，按照周度我们推算月度，2022年12月销售面积环比上升26%、同比下降23.3%、累计同比下降37%，销售额环比上升17.4%、同比下降8.2%、累计同比下降34%。城市分类看，一线城市环比反弹力度大且销售额同比增速达到23.7%、明显好于销售面积，三线及以下城市销售面积同比上升18.5%但销售额同比仅增长5%，显示价格修复动力稍弱。从房企销售来看，我们重点跟踪的房企有48家披露了2022年12月销售数据，平均销售面积环比上升24%、同比下降35%，平均销售金额环比上升34%、同比下降28%，累计销售面积下降42.9%、销售额下降40.3%，环比走势略强于全国平均，显示了大型房企调整策略和推盘速度顺应政策速度更快，不过同比和累计表现仍然弱于全国水平。单个房企来看，大部分房企销售环比有改善，其中越秀2022年1-12月累计销售额同比增长7%，其余均为同比下降，降幅相对小的有华润、滨江、招蛇、首开、铁建、绿城、金隅、保利、电建累计同比跌幅在20%范围内，而且这些房企12月销售额环比表现均有明显好转且同比走势也相对较好;未出险的民营房企12月销售额大多同比下降，只有滨江、大华同比增速为正，碧桂园跌幅不到10%，其余均明显下降，累计跌幅除滨江外也都超过30%。

土地市场：2022年12月300城推地建筑面积15005万平米，环比上升41%、同比下降9%(11月-23%)，成交建筑面积15385万平米，环比上升126%、同比上升16%(11月-10%)，土地流拍率9%(11月20%)、成交溢价率2%(11月2%)，土地成交额6216亿元，环比上升118%、同比上升6%(11月-16%)，累计同比下降28%(1-11月-33%)。分城市级别看，一线城市上海、广州完成四轮土拍，土地成交面积155.4万平米、土地成交额318亿元，环比上升37%、同比下降52%，其中上海推出6宗地块全部成交，整体溢价率3.69%，拿地以铁建、中交两家央企和区域国企临港新城、上海国际汽车城、上海苏河湾为主;广州推出6宗地块、成交5宗，整体溢价率0.1%，保利摘得1宗、越秀摘得2宗。二线城市重庆、成都、福州、厦门、青岛、济南、天津、长沙、合肥、南京、苏州、武汉均完成批次供地，带动土地成交面积和成交额环比都有翻倍以上增长，但同比仍然小幅下降，上述城市成交溢价率基本都不到5%，拿地企业以地方企业为主，少量央企和区域民企。三四线城市反弹幅度较大，土地成交面积环比上升128%、同比上升39%，土地成交额环比上升138%、同比上升71%，累计同比下降28%。总的来看，随着地产支持政策的推进和市场小幅反弹，土地市场也有回温，其中三四线城市前期基数较低、反弹幅度也最强。

融资跟踪：2022年12月房地产境内债券发行量有一定上升，而且到期量也有下降，净增量达到277亿元，其中国企216亿元，非国企61亿元，重点跟踪民企中，金辉、美的、新城、碧桂园各发行1支由中债增进提供担保的中票，碧桂园、美的各发行1支由其他专业担保公司提供担保的公司债，发行利率在3-4.5%之间;此外碧桂园、新希望、美的置业、万科有发行无担保公司债，其中万科发行的两支3年期公司债合计57亿元、发行利率均只有3%，体现了政策支持背景下龙头企业市场认可度回升，不过其他几家由于区域布局问题受益有限，发行利率基本都超过4%。美元债仍然无发行，净增量-12.2亿美元。到期方面，2023年境内债券到期、回售合计5452亿元，其中3月为月度到期最高达到825亿元，1月、2月到期量分别为434.7亿元和306亿元;信托到期量合计2745.4亿元，较前期大幅下降，与2022年以来发行量大幅回落有关，月度到期基本呈逐月下降态势，1月到期量最大超过400亿元;美元债到期量合计486亿美元，其中4月、1月为最高分别为80.5亿美元和72亿美元，2月到期量33.85亿美元。个券方面，1月碧桂园有1支美元债6.17亿美元进入回售期，金地1月有1期15亿元中票到期，龙湖有1期公司债5亿元回售。

二级走势：受利好政策出台带动，境内外主流房企债券价格有一定反弹，美元债反弹力度更大。2022年12月以来政策带动下市场信心提振，房地产境内债券高等级利差有明显收窄，不过部分规模小、弱资质的地方国企利差有一定走扩，AAA、AA+、AA评级可比口径下行业利差均值分别收窄83bp、收窄76bp、走扩38bp，个券方面AAA的龙光、碧桂园、旭辉、远洋控股、万达商管、金地和AA+的世茂建设、中骏利差收窄幅度较大，AA+的富力、光明、西安高科和AA的中南建设利差走扩较多。美元债方面，2022年12月总回报率16.01%，高收益和投资级回报率分别为28.08%和3.57%，继续明显好转。其中龙湖集团中长端美元债价格稳定在70-80美元区间，相比2022年11月末变化不大;金地2024年到期美元债继续上涨5pt左右至85美元附近;碧桂园长端美元债价格回升至50美元以上区间，大约上涨10pt左右。

近期政策：近期，房地产支持政策继续加码推进，具体包括：

2022年12月15至16日召开的中央经济工作会议对2023年的工作安排中提到“支持住房改善消费”和“确保房地产市场平稳发展，有效防范化解头部房企风险，改善资产负债状况，因城施策支持刚性和改善性住房需求”。

2023年1月4日，中国人民银行工作会议召开，提到2023年将加大金融对国内需求和供给体系的支持力度，其中很重要的一项工作是“落实金融16条措施，支持房地产市场平稳健康发展”。

2023年1月5日晚间，人民银行、银保监会发布通知，决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制。新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降的城市，可阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限。

2023年1月5日晚间，住建部部长倪虹接受央视网记者采访，提到2023年要重点抓好五件事，①大力支持刚性和改善性住房需求，具体的对购买第一套住房的，要大力支持。首付比、首套利率该降的，都要降下来。对购买第二套住房的，要合理支持。以旧换新、以小换大、生育多子女家庭都要给予政策支持。对购买三套以上住房，原则上不支持，就是不给投机炒房者重新入市留有空间;②扎实做好保交楼、保民生、保稳定工作，落实城市政府主体责任，做实“一楼一策”方案，确保支持政策精准落实到每个项目、每个购房人，让购房人吃下“定心丸”;③着力化解房企风险，以“慢撒气”的方式，稳妥化解房企资金链断裂风险。重点是增加房企开发贷、并购贷和购房人的按揭贷，满足合理融资需求;④努力提升品质、建设好房子;⑤合力整治房地产市场秩序。

行业投资建议

2022年11月以来房地产利好政策密集出台以及防控优化后，房地产销售环比有一定改善，即使同比仍有下行。进入2023年，房地产支持政策继续推进，从中央经济工作会议表态支持住房改善消费、防范化解头部房企风险，到首套住房贷款利率动态调整机制的建立，以及住建部长针对支持首套、二套住房消费需求的明确支持态度，配合低基数效应显现，我们认为2023年房地产销售走势转而向上可能性较大。企业风险化解方面，我们认为近期政策明确着眼于改善优质龙头房企资产负债表方面，房企开发贷、销售回款、债券融资等多个渠道增加企业资金，有利于改善房企资金面和流动性指标。从销售和融资两方面考虑，其中受到明确支持的优质未出险民营房企销售反弹力度大、同比跌幅相对有限、融资倾斜度高，信用资质改善确定性高。不过我们认为，对于大部分投资者来说，国有房企近期受市场调整影响收益率有较大幅度上升，而实际风险较小、甚至在本轮调整中还有弯道超车的现象，风险收益性价比更高。

风险

政策调整及基本面修复不及预期。

图表

图表1：70城商品住宅销售面积周度同比走势

资料来源：中国指数研究院，中金公司研究部

图表2：土地流拍率和溢价率走势

资料来源：中国指数研究院，中金公司研究部

图表3：土地成交额表现

资料来源：中国指数研究院，中金公司研究部

图表4：重点覆盖房企经营数据统计

资料来源：中国指数研究院，中金公司研究部

图表5：房地产境内债发行和净增情况

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表6：房地产境内债净增量分企业所有权属性统计

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表7：房地产美元债发行和净融资情况

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表8：房地产境内债到期和回售统计

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表9：房地产美元债到期和回售统计

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表10：房地产信托到期统计

资料来源：用益信托网，中金公司研究部

图表11：代表个券异常成交统计

资料来源：财汇，中金公司研究部

图表12：房地产美元债指数走势

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

关键词： 中资美元债