穆迪投资者服务公司已将济南城市建设集团有限公司 (济南城市建设集团) 的发行人评级，以及济南建设国际投资有限公司发行、并由济南城市建设集团担保的美元债券的高级无抵押债务评级从 Baa2 上调至 Baa1。

穆迪同时将评级展望从正面调整为稳定。

(相关资料图)

穆迪副总裁/高级分析师王颖表示：“评级上调反映济南城市建设集团的或有风险敞口从中等降至较低水平，从而提高了政府的支持意愿，而且我们预计该公司的信用质量将维持在与 Baa1 评级相称的水平。”

评级理据

济南城市建设集团的或有风险敞口已有所削减，2020-2021 年公司对外担保和第三方贷款占其总股本的比例已从 2019 年底的 17%大幅下降至 10%以下。穆迪预计未来 2-3 年济南城市建设集团的或有风险敞口将维持在低水平。公司所有对外担保和第三方贷款均向济南市的国有企业 (国企) 提供，而这些国企受济南市政府监管和监督。

济南城市建设集团 Baa1 的发行人评级基于：(1) 济南市政府的支持能力分数为 a3;(2) 穆迪对公司影响济南市政府支持意愿的特征的评估产生一个子级的向下调整。

穆迪对济南市政府支持能力分数的评估反映了以下因素：(1) 济南市为省会城市，根据穆迪对中国地方政府级别的评估属于较高行政级别之一;(2) 位于经济强劲的山东省;(3) 来自国企的风险相对较低，包括国企负债相对于其财政收入的压力所蕴含的或有负债风险。

济南城市建设集团的 Baa1 评级还反映了济南市政府提供支持的意愿，考虑因素包括：(1) 该公司最终 100%的政府所有权;(2) 公司是负责济南市城市开发的最大国有平台，政策性职能包括一级土地开发、基础设施建设、保障房项目，以及市政资产的运营和维护;(3) 公司有获得政府现金支持的过往记录，2019 年至 2021 年共计人民币约 450 亿元。

但是，在济南市政府支持能力分数基础上向下调整一个子级反映了济南城市建设集团中等水平的商业类业务敞口及投资，并且其公共政策项目的债务融资额有所增长。

穆迪预计济南城市建设集团将继续获得政府的现金支持，形式包括政府拨款、补贴、支付政府采购服务费、代建费、土地出让金返还，以及政府债券资金拨付，从而支持公司的公共政策相关投资的资本支出和债务偿付。穆迪测算 2022 年政府现金支持总额约人民币 180 亿元。

尽管政府提供了大量现金支持，但该公司的部分资本支出仍需债务融资支持。穆迪预计 2022-2023 年济南城市建设集团的债务水平每年将增长人民币 200-250 亿元。

济南城市建设集团商业类业务敞口处于中等水平，主要涵盖工程施工、房地产开发以及金融和健康产业投资等。截至 2021 年底，上述商业类业务约占公司总资产的 30%。穆迪预计未来 2-3 年内公司不会激进扩张其商业类业务。如果这些商业类业务敞口和相关财务风险变得重大，则将影响政府的支持意愿。

济南城市建设集团的评级也考虑了以下环境、社会和治理 (ESG) 因素。

济南城市建设集团的环境、社会和治理风险的信用敞口分别为中至低、高度负面和中等负面。必要时济南市政府有望提供的支持仅能部分缓解上述考虑因素对评级的影响。

济南城市建设集团中至低的环境风险敞口是因为其在济南市的物理气候风险敞口为中至低，表示极端天气模式及其对该公司城市建设项目的影响程度。

济南城市建设集团高度负面的社会风险敞口在多数城投公司中较为常见，并与人口和社会趋势相关。该公司投资城市建设项目，执行济南市政府委托的公共政策任务。人口增长和结构、社会趋势决定了该公司的发展目标，并最终影响济南市政府支持该公司的意愿。

济南城市建设集团的治理风险敞口中等负面，主要涉及财务策略与风险管理、管理层可靠性与过往记录。该公司对董事会结构、政策与程序的风险敞口为高度负面，反映了城投公司的共同特点，包括所有权和董事会结构的集中度较高，也反映了其公共政策项目主要活动将公共利益置于商业可行性之上。

可引起评级上调或下调的因素

济南城市建设集团的稳定展望反映出：(1) 中国主权评级展望稳定;(2) 穆迪预计济南市政府的支持能力分数将维持稳定;(3) 穆迪认为未来 12-18 个月济南市政府对公司的控制和监督将大致上维持不变。

如果出现以下情形，穆迪可能上调该公司的评级： (1) 中国主权评级上调，或济南市政府的支持能力分数增强，后者可能是得益于济南市经济或财政状况大幅提升，或协调提供及时支持的能力显著增强;或 (2) 济南城市建设集团的特征变化促使济南市政府的支持意愿提高，例如：

- 公司持续地获得更多政府资金支持，例如专项财政预算拨款和来自上级政府的转移支付，从而使政府资金支持可持续覆盖其大部分运营及偿债资金需求;

- 与商业运营和敞口的相关风险状况控制在较低水平。

如果出现以下情形，穆迪可能下调该公司的评级：(1)济南市政府的支持能力减弱，后者可能是由于济南市经济或财政状况大幅削弱，或协调提供及时支持的能力显著下降; (2) 中国政府的政策发生变化，导致地方政府不得向城投公司提供财务支持，或 (3) 公司的特征变化促使济南市政府的支持意愿下降，例如：

- 公司主营业务发生重大变化，包括商业类活动相对于公共服务职能大幅扩张，或商业类活动出现重大亏损，或

- 债务和杠杆率迅速上升，同时政府资金支持未相应增长，导致公司依赖于高成本融资，包括通过非标渠道举债

- 贷款、担保或其他外部信贷敞口较现有水平大幅增加

济南城市建设集团成立于 2017 年，同时合并了济南西城投资开发集团和济南滨河新区建设投资集团。该公司由济南市国有资产监督管理委员会持股 91.85%，由山东省财政厅 100%控股的山东省财欣资产运营有限公司持有该公司 8.15%股权。以资产规模衡量，济南城市建设集团是济南市最大的国企。济南城市建设集团 2021 年披露的总资产和总收入分别为人民币 3,107 亿元和人民币 301 亿元。

该公司是承担济南市主要区域的一级土地开发、基础设施建设、保障房开发和市政资产运营和维护的主要政府平台。其商业类活动主要涉及工程施工和房地产开发。其他商业类包括建筑、成品油销售、房产租赁、项目管理服务以及金融和健康产业投资。

关键词： 中资美元债