房地产主要指标趋势回顾展望

短期因素主导春节后销售好转。春节后我们观察到新房销售回暖，二手房复苏强劲，同时统计局1-2月的销售降幅大幅收窄。修复力度与修复节奏均好于我们去年末预期，此前我们认为销售最早在二季度修复，去年底的防控措施影响带来积压性需求的释放带动1-2月的修复好于我们预期，此外开发商集体降低折扣力度也助推了居民购房情绪上涨。我们认为，当前的地产处于大周期底部修复的第一阶段，销售底部已现，但是否持续性回暖尚待观察。春节后主要是核心区域的核心楼盘销售去化表现较优，市场热度还未向非核心区域传导扩散，而我们了解到非核心区域楼盘的销售去化难度仍然较高。后续若核心区域的推盘供应较低，销售下滑是大概率事件。目前“小阳春”整体提前，三四月份是重要的销售跟踪时点，如果复苏不具备可持续性，那么进一步的需求端政策在二季度出台是有一定必要的。

与此同时，竣工端有了明显修复，可以看到去年下半年开启的“保交楼”资金到位推动成效渐显。不过，房企的开工、投资意愿依旧不足，投资端的修复明显偏弱。我们看到，仅银行端房企融资有所改善，非银融资尚处于净偿还状态。部分民企资金链依旧紧张，开发投资的恢复仍需时日。

(资料图)

表1：3月房地产主要指标趋势回顾

资料来源：招商银行研究院

1. 销售：1-2月销售恢复好于预期，主要是防控措施影响积压需求等短期主导，持续性需观察

1.1 高频跟踪-新房：春节后市场回暖，3月销售由于低基数原因同比转正

低基数原因使得3月销售同比转正。剔除春节错位因素影响，30大中城市新房销售1月同比为-19.7%，2月同比为-8.7%，3月1-20日同比为41.8%，新房成交在3月实现同比增速转正。低基数(去年3月长三角防控措施影响)原因使得3月同比较去年转正，从成交绝对量来看，3月与2月相差不大。

分城市来看，一线城市中北京，二线城市中武汉、青岛、厦门、南宁新房市场恢复较好，1月-3.20累计同比已转正。三线城市中惠州表现突出，主要系惠州承载部分周边城市(深莞港澳)的外溢住房需求，防控措施调整后市际交流恢复，使得需求释放。

图1：新建商品房成交面积同比增速

数据来源：Wind，招商银行研究院。

注：极端值系春节销售空档交错

1.2 高频跟踪-二手房：复苏强劲，显著优于新房

二手房回暖力度显著优于新房。剔除春节错位因素影响，16城二手房成交面积1月同比为-4%，2月同比为65%、3月1-20日同比为63.4%。从成交面积数据来看，2月以来16城二手房成交已超过2021年，达到近五年新高。一方面，购房者对新房交付或仍存一定担忧，具体表现在国央企开发商如保利、华润等新房预售去化表现较好，而民企或小型开发商新推楼盘去化表现仍然较差。另一方面，改善换房需求增加。全国二手房2月、3月挂牌量较1月有显著提升。

分城市来看，一线城市深圳，二线城市成都、南京、青岛、杭州，三线城市东莞、扬州热度较此前明显提升。其中，成都2月二手房成交量创历史新高。

图2：二手房成交面积同比增速

数据来源：Wind，招商银行研究院。

注：极端值系春节销售空档交错

1.3 全国销售：销售数据好于预期，是否趋势性回暖仍待观察

销售数据好于预期，同比降幅大幅收窄。根据统计局数据，1-2月全国商品房销售面积同比为-3.6%，降幅较去年12月收窄28pct。销售改善主要在于年前因防控措施影响积压的需求集中释放，此外开发商集体降低折扣力度也助推了居民购房情绪上涨。若剔除防控措施因素影响，销售的实际修复斜率或不及数据表现。

是否是趋势性回暖有待观察。当前地产处于大周期底部恢复的第一个阶段，销售底部已现，但是否持续性回暖有待观察。春节后主要是核心区域的核心楼盘销售去化表现较优，市场热度还未向非核心区域传导扩散，而我们了解到非核心区域楼盘的销售去化难度仍然较高。后续若核心区域的推盘供应较低，销售下滑是大概率事件。

展望来看，我们维持2023年商品房销售面积同比-5.7%的增速预期。节奏上，短期因素主导销售修复早于我们年初预期，此前我们认为最早在二季度修复。目前“小阳春”整体提前，三四月份是重要的销售跟踪时点，如果复苏不具备可持续性，那么进一步的需求端政策在二季度出台是有一定必要的。

图3：商品房单月销售面积及同比增速

数据来源：Wind，招商银行研究院

图4：商品房累计销售面积及同比增速

数据来源：Wind，招商银行研究院

1.4 房价：各线城市房价环比总体回升，一线城市房价止跌

当前二手房环比是观测房价趋势的主要指标。自2021下半年以来，70大中城市二手房首次实现各线城市环比均止跌的迹象。2月，70大中城市中二手房价格环比上涨的城市数为40个(2022.12为7个)，较此前显著改善。

房价同比数据仍待修复，目前仅一线城市同比维持正增长。

图5：70大中城市新建、二手住宅价格单月同比

数据来源：Wind，招商银行研究院

图6：70大中城市新建商品住宅价格单月同比

数据来源：Wind，招商银行研究院

图7：70大中城市二手住宅价格单月同比

数据来源：Wind，招商银行研究院

图8：70大中城市新建、二手住宅价格单月环比

数据来源：Wind，招商银行研究院

图9：70大中城市新建商品住宅价格单月环比

数据来源：Wind，招商银行研究院

图10：70大中城市二手住宅价格单月环比

数据来源：Wind，招商银行研究院

2. 开发：保交楼推进竣工超预期，开工投资延续弱势

2.1 土地：1-2月在去年低基数情况下土地成交仍大幅下滑

全国商住土地成交仍呈现较大降幅。1-2月全国商住土地成交建面、出让金同比分别为-27.2%、-20.0%，在去年低基数的情况下仍然呈现较大降幅。从成交量来看，1-2月成交建面、土地出让金均为2010年来最低水平。其中，土地出让金单月同比实现了6.5%的正增长，其修复主要受到春节错位因素的影响。自2021下半年市场转冷以来，并非首次土地出让金单月同比增速转正(此前分别为2022年7月、10月)，是否持续修复尚待观察。

受供地“质提量少”影响，部分城市热度有所抬升。1月、2月土地流拍率分别为6.4%、2.6%，供地宗数显著减少，叠加土地供应常态化，使得流拍率较此前有所回落。土地溢价率分别4.2%、4.8%，在优质城市优质地块的加持下，溢价率较去年下半年小幅提升。近期完成集中出让的北京、杭州、苏州、南京等城市土拍热度有所恢复，但郑州等非热门城市土拍仍然遇冷。

图11：全国商住土地成交建筑面积及同比

数据来源：中指研究院，招商银行研究院

图12：全国商住土地出让金及同比

数据来源：中指研究院，招商银行研究院

图13：土地溢价率与流拍率

数据来源：中指研究院，招商银行研究院

2.2 新开工、竣工、施工：补库存动能依旧不足，政策成效渐显推进竣工修复

新开工同比降幅显著收窄，但体量仍然是历史同期最低水平(2020年防控措施实施期间除外)。1-2月新开工面积同比为-9.4%，较12月收窄35pct，修复主要源于去年的低基数，1-2月的新开工面积为2010年来的最低水平，显示出房企补库存意愿不足，新开工难以形成趋势性修复。展望来看，考虑到2022年土地成交建面下滑25%，预计2023年新开工面积同比去年下降10%。

竣工面积历经12个月下跌后同比增速转正。1-2月竣工同比为8%，为22年以来首次转正。随着保交楼纾困资金陆续到位，叠加因防控措施影响停工项目恢复政策施工节奏，部分优质项目得以实质性推进。展望来看，考虑到当前实际竣工与此前新开工面积的缺口，以及中央推进保交楼的决心，竣工端持续修复将是大概率事件，预计2023年竣工面积同比去年增长5%。

施工面积同比降幅收窄，但持续为负。2月施工面积同比-4.4%，较12月收窄3pct。防控措施全面优化后，停工项目复工是施工修复的主要贡献。展望来看，我们认为施工面积同比在年内将持续为负，预计2023年同比去年下降5%。

图14：新开工、竣工、施工面积累计同比

数据来源：Wind，招商银行研究院

注：21年为两年平均增速

2.3 投资：降幅收窄，但后续表现或仍承压

房地产开发投资完成额降幅收窄，但后续修复或仍受到制约。1-2月房地产开发投资额同比为-5.7%，降幅较12月收窄6.5pct。分项来看，土地购置与建安投资1-2月同比分别为16.4%、-12.7%，土地购置同比为近一年来首次转正，建安投资降幅继续扩大。1-2月地产投资降幅的收窄主要源于土地购置费单月的集中释放。土地购置费是房企真实购地行为(土地出让金)的滞后指标，考虑到2021、2022年土地出让金连续下滑，后续土地购置费的高增长难以为继。

展望来看，我们维持年初预判，2023年房地产开发投资额同比为-7.1%。土地投资、建安投资都难以对今年的房地产开发形成正向贡献。节奏上，投资的修复会滞后于销售，目前销售暂未形成趋势性上涨，投资难以看到明显修复。

图15：房地产开发投资额累计值及同比增速

数据来源：Wind，招商银行研究院

注：21年为两年平均增速

图16：房地产开发投资额累计值及同比增速

数据来源：Wind，招商银行研究院

注：21年为两年平均增速

图17：土地投资、建安投资累计同比

数据来源：Wind，招商银行研究院

注：21年为两年平均增速

2.4 房企到位资金：降幅有所收窄，但恢复不及销售、投资

房企到位资金降幅收窄。1-2月房地产开发企业到位资金同比为-15.2%，跌幅较去年12月收窄10.7pct。分项来看，国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款同比分别为-15.0%、-18.3%、-11.4%、-15.3%，其中国内贷款、定金及预收款、个人按揭贷款均较去年的深度下探有所修复。一方面，春节后销售的回暖对房企资金面形成了一定支撑。另一方面，随着“三支箭”的逐步落地，房企国内贷款融资渠道也有所修复。不过，房企的自筹资金端并未显著修复，这也与我们对房企融资的跟踪结果一致，非银端的债券、信托融资渠道仍待恢复。

到位资金的修复不及投资。1-2月房企到位资金的修复不及投资，房企资金链的恢复仍需时日。此外，到位资金的修复较弱也表明房企资金链压力尚存，可供投资的资金有限，投资大概率难以持续修复。

图18：房地产开发企业到位资金情况

数据来源：Wind，招商银行研究院

注：21年为两年平均增速

3. 政策：Q1政策变化不大，Q2关注需求侧政策发力

3.1 总体基调：释放需求，化解房企风险是现阶段主要目标

本轮地产放松政策自2021年四季度开启，随着2022.11地产“三支箭”的出台，本轮政策发生实质性转向。截至目前，融资端对房企的限制基本打开，需求端延续“房住不炒”基调，仍有发力空间。

现阶段政策的主要目标在于“释放需求”、“化解房企风险”。若想行业良性发展，离不开销售景气的恢复。虽然今年两会弱化“房住不炒”，但其已成为行业基本制度的一部分，后续需求侧的政策调整仍将以此为准绳;2022年“三支箭”出台后，行业再次出现系统性风险概率较小，后续重点在于恢复房企信用促进行业平稳、健康发展。

3.2 按揭贷款：表现依然疲弱，与销售边际回暖趋势产生背离

虽然居民中长期贷款结束了连续14个月的同比少增，但表现依然疲弱。2023年1月、2月居民中长期贷款当月新增分别为2231、863亿元，2月相较去年同期的负增长有所改善。若剔除春节因素影响，2023年1-2月居民中长期贷款的新增额相较2022年1-2月的6965亿元、防控措施实施前2019年1-2月的9195亿元明显少增，显示居民中长期贷款的表现依然疲弱。

主要原因在于居民“提前还贷意愿”走高，新增中长期贷款与销售边际回暖产生了明显背离。从居民中长期贷款与商品房销售额同比数据来看，趋势上在近期产生了明显的背离，反映出存量房贷早偿现象普遍存在。在存量房贷利率与现行利率利差扩大，以及投资理财收益变差的背景下，居民降杠杆意愿强烈。

图19：居民中长期新增贷款及同比增速

数据来源：Wind，招商银行研究院

注：2021年为两年平均增速，2023年2月为1-2月累计同比

图20：居民中长期新增贷款与商品房销售额同比

数据来源：Wind，招商银行研究院

注：2021年为两年平均增速，2023年2月为1-2月累计同比

3.3 按揭利率：首套房贷款利率动态调整常态化，利率下行趋势延续

房贷利率-房价”联动机制正式建立。1月5日央行、银保监会发布建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，这一政策将2022年“930”阶段性调整措施常态化，意味着“房贷利率-房价”联动机制正式建立。新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降的城市，可阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限，若房价同环比连续3个月均上涨，则恢复下限。

自22年9月房贷利率调整试点以来，已有64城降至4%以下或取消下限，其中二线城市16个，三线及以下城市48个。同时，受政策引导百城首套房贷款利率在3月降至历史新低，为4.02%，较此前高点已回落172BP。二套房贷款利率已连续7个月保持政策利率底4.91%的水平。

对比2008和2014年两轮大周期中的房贷利率下调政策，仍有一定下调空间。此前两轮周期房贷利率下限为基准利率的7折，而从现在的各城市利率下限计算，大约为基准利率的9-9.2折，相较以往仍有下行空间。

图21：首套房按揭利率降至4%及以下的城市

数据来源：招商银行研究院

注：统计截至3月20日，红色字体为1-3月新增利率下调城市

图22：百城首套、二套房利率情况

数据来源：贝壳研究院，招商银行研究院

3.4 因城施策：二线及以下城市放松态势延续，政策“挤牙膏”式出台

今年以来，二线及以下城市政策出台呈现“小步慢走”特点，尚未有实质性突破。其中，下调首付比例城市有一定新增，继南京、苏州、杭州等城市之后，东莞、长沙也下调了首付比例。

图23：2023.1-3.20主要城市因城施策调整

数据来源：招商银行研究院

注：我们主要跟踪2022.1之前严格限购限贷的城市政策放松情况

3.5 因城施策：相较2016年底部还有59%下降空间

从当前“四限”政策的累计力度来看，相较2014-2016年周期，本轮政策力度仍较小。本轮放松政策月均下降约50分，远小于此前100分的月均。截至2月28日，全国累计四限评分从2299分(2022.2)降至1737分，在一年时间内累计下降562分，下降幅度为41%，目前距离2016年2月926分的底部尚有59%的下降空间。

“四限”政策累计力度评分，参考广发地产团队评分规则：对限购套数、外地购房社保要求、是否认房又认贷、二套最高首付、限售年限、二胎政策优惠、区域放松政策等情况进行打分。分数越高，代表行业政策越严格，分数越低，则代表购房难度越低，整体环境较为友好。

图24：全国“四限”政策累积力度评分(2010.01-2023.2.28)

数据来源：广发证券发展研究中心，招商银行研究院

注：政策力度评分规则详见广发地产团队于2022.6.28发布的《房地产行业2022年中期策略：长冬日渐暖，独梅迎春来》

3.6 房企融资：投向房地产业贷款有所改善，以保交楼PSL工具为主

融资端政策环境持续宽松。去年“三支箭”政策出台后，房企融资端环境有了实质性转向。2月20日《不动产私募基金试点备案指引》的发行，是此前“第三支箭”股权融资的延续，本轮不动产私募股权基金试点范围扩宽至住宅地产和商业地产。

投向房地产企业的贷款明显修复。截至2月，投向房地产业贷款余额为15.1万亿，今年初出现明显修复，创历史新高。一方面，随着“保交楼”政策的推进，资金流入房地产领域。根据抵押补充贷款(PSL)余额数据，2022.8-2023.2余额新增约6000亿元，另一方面，房企贷款融资也得到了修复，若剔除掉保交楼领域资金，2022.08以来房企余额新增约2000亿元。

非银端融资仍处于持续净偿还状态。受房企三支箭融资政策的推进，截至目前，已有11家民营房企成功发行增信票据，累计新增融资204亿元，此外，房企股权融资也在持续推进。不过，受此前债务到期偿还量较高的影响，房企非银端融资仍然处于净偿还状态，1月、2月净偿还规模分别为1233、767亿元。

图25：投向房地产业贷款余额及同比增速

数据来源：Wind，招商银行研究院

图26：房企境内债/信托/海外债发行及到期规模

数据来源：Wind，招商银行研究院

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